投资者开始关注特朗普的不确定性

最大的变化是地缘政治。对特朗普保护欧洲的承诺的怀疑导致欧盟委员会允许额外的国防借款，德国除了将军费开支提高到国内生产总值的 1% 以上外，还增加了 5000 亿欧元（相当于 5880 亿美元）用于基础设施。投资者不仅没有伤害股市，反而很高兴欧洲，尤其是德国正在向经济中注入政府资金，股价在预期未来将获得丰厚利润的情况下飙升。

“我们可能会回顾过去，说地缘政治的不确定性是欧洲真正需要的，以便他们一起行动，”德国DWS首席投资官文森佐·韦达（Vincenzo Vedda）说。

市场预计欧洲将有重大改善，其中国防股以防股为首。斯托克航空航天和国防指数刚刚创下有史以来最好的六个月，上半年上涨了 54%，以美元计算上涨了 74%。

与此同时，在美国，关税的影响减弱或延迟，或两者兼而有之，因为公司在征收额外税之前囤积了进口商品。因此，通胀一直得到控制并接近目标，4 月和 5 月均低于预期。在宣布最大的关税时，股市经历了最初的严重抛售，但在特朗普推迟实施大部分关税和一些贸易协议的帮助下，股市已经完全恢复。

投资者面临的问题是，地缘政治和关税不确定性对经济的影响是否仍在继续，或者是否被高估了。以下是三种可能性：

不确定性又回来了。市场认为他们有特朗普的衡量标准。股市上涨的部分原因是，大规模抛售迫使特朗普推迟了大部分关税，并在中国扣留重要矿产后，他退出了对中国的惩罚性关税水平。

下周，我们将看到特朗普自己设定的最后期限，要求各国达成协议，否则将面临更高的所谓互惠关税税率。到目前为止，只有英国和越南同意了临时协议，这两个国家仍可能面临新的进口费用，涉及的行业包括药品、铜、木材、飞机和卡车，这些行业正在进行关税前调查。很少有人相信他会简单地重新征收沉重的关税，而这似乎很可能是与每个国家达成协议的。

当然，市场可能是错的。根据西北大学学者斯科特·贝克（Scott Baker）和斯坦福大学学者尼克·布鲁姆（Nick Bloom）和史蒂文·戴维斯（Steven Davis）通过分析报纸文章编制的每日贸易政策不确定性指数，不确定性仍然非常高。当然，它在 3 月和 4 月飙升，但周三仍高于特朗普上任前的任何时候。这是自 1985 年开始以来的第 16 个最高日，之前所有高出的 15 天都是在过去四个月中。

不确定性确实受到了伤害，但只表现在美元上。无论是股市下跌还是反弹，美国以外的投资者和政府都明显不那么热衷于美国资产，美元经历了自 1973 年尼克松贬值以来最糟糕的上半年（尽管在一年中的其他时间，它的六个月表现更差）。

以美元计算，外国股市在 1993 年以来的前六个月跑赢美国股市的最大涨幅。尽管如此，如果地缘政治不确定性的影响是欧洲更好的政策制定和更多的增长，那么更高的全球需求也应该会帮助美国公司。

随着时间的推移，不确定性会受到伤害。面对政策的不确定性，首席执行官通常会推迟做出关键决策，这应该会抑制企业投资。

“当游戏规则不明确时，你就不能承诺长期投资，”美国银行（Bank of America）全球经济研究主管克劳迪奥·伊里戈延（Claudio Irigoyen）说。“[但是] 需要时间才能看到它。我们还没有看到不确定性对资本支出的影响。我们还没有看到关税对通胀的影响。

处于关税不确定性第一线的供应管理者协会（Institute for Supply Management）调查的采购经理人似乎对此表示赞同。在最新的调查中，有人称这种情况“地狱般”。“一位科技行业高管的这句话很典型：”不稳定的贸易政策，时断时续的关税给客户带来了价格不确定性，他们似乎准备推迟大额资本购买，直到恢复稳定......运营部门已计划在多个工厂增加数周的停机时间，以适应减少的订单。

The argument that tariffs mean higher prices and slower growth is virtually the same as it was in April, before the market went into rapid-recovery mode. It is easy to see why investors have tired of waiting for the bad news to appear in prices or profits.

Even if uncertainty does delay corporate decisions, the economic impact may be obscured by the boom in spending on data centers for artificial intelligence. That could take up the slack from delays or cuts to other long-term investment projects. Equally, delays to new projects as chief executives wait for policy clarity take time to show up, and while it might feel like an eternity to anyone whose job involves tariff rates, it is only five months since Trump took office.

The scale of uncertainty helps explain the stark divide between bulls and bears. Bulls look at how the economy’s been doing, and say all is good: Corporate investment is high (thank you, AI), spending is still decent, profits are great and growth looks OK. 

Bears look at the effects of uncertainty in the confidence surveys and other “soft” data and fear that weak consumer and corporate sentiment will eventually show up in lower spending, profits and growth.

I suspect the tariff effects will come through into at least some inflationary pressure and weaker growth, and I’m less confident than investors are that Trump will fold whenever he faces tariff pushback. Most of all, with U.S. markets back at highs and again so highly valued, it feels like a decent time to take some money off the table. Uncertainty won’t be a good thing forever.

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